这次是真的利好茅台。

近日，证监会网站预披露更新了童装企业衣拉拉集团股份有限公司(以下简称：衣拉拉)招股说明书，公司沪市主板IPO征程再进一步。

值得一提的是，2020年，贵州茅台通过与建信信托合作成立的茅台建信(贵州)投资基金(有限合伙)(以下简称：茅台建信)，以4950万元的价格入股衣拉拉，持有公司2.5%的股权，成为仅次于实际控制人的第二大股东。

目前，衣拉拉总股本为3.6亿股，本次首发上市，公司拟公开发行不超过4000万股人民币普通股，计划募资5.90亿元。若以此简单计算，衣拉拉发行后市值将为59亿元，茅台建信所持900万股经稀释占衣拉拉发行后总股本2.25%，对应价值1.33亿元，与入股价相比浮盈约8350万元。

电商竞争力不足？

招股书显示，衣拉拉旗下拥有“衣拉拉”“瑁恩·瑁爱”“安卡米”及“Hello. Dr”四大主要棉质童装品牌，各个品牌以不同的细分产品市场定位及设计风格，匹配0~18周岁婴幼儿童及青少年群体不同的需求。产品线涵盖全品类婴童MINI服、儿童家居服、内衣内裤、外出服及其他儿童服饰。

衣拉拉采用轻资产的运营模式，聚焦童装产业价值链中具有高附加值的研发设计、品牌建设、分销渠道建设等环节。公司基本不直接从事成衣的加工生产，主要通过外协加工和劳务外包进行生产制造。

销售模式方面，衣拉拉以经销模式为主，经销收入常年占公司收入80%以上。直销收入占比极低，截至2021年6月份，公司仅在山东地区开设了6家直营零售门店，其中1家位于青岛，5家位于烟台。

值得注意的是，衣拉拉近年营业收入和净利润双双持续下降，毛利率虽有上升但也不及同行业主要竞争对手。

招股书显示，2018年~2021年上半年(报告期)，衣拉拉分别实现营业收入7.58亿元、7.49亿元、6.74亿元及2.90亿元；同期净利润分别为1.42亿元、1.62亿元、1.57亿元及0.62亿元。

对于营收逐年下滑的原因，衣拉拉解释称“主要受公司产品结构变化、新冠肺炎疫情等因素影响”。

但让记者疑惑的是，疫情的确影响了许多消费品牌的线下销售场景，而号称聚焦渠道建设等高附加值环节的衣拉拉反而在近年来更加倚重经销模式，电商销售收入金额却在持续下降。

证监会反馈意见中，同样对公司电商收入下降表示了关注，要求衣拉拉分析报告期内电商收入持续下降的原因及合理性，并说明公司产品电商销售是否缺乏竞争力。

此外，衣拉拉电商模式的毛利率比经销模式的毛利率高了近一倍，不发力高毛利的电商模式，而更依靠低毛利的经销模式，是否也说明公司电商销售缺乏竞争力。

同时，公司报告期内37.84%、38.09%、40.88%、39.52%的毛利率也低于行业平均值及主要竞争对手。

库存问题待解

另外一个引起记者注意的问题，是公司积压的库存。

近年来，我国服装行业步入下行周期，规模以上企业产量累计增幅均为负增长。虽然童装细分领域呈现出相对较快的增速趋势，行业景气度也相对较高，但是同样面临诸多国际服饰品牌如Adidas-kids、NIKE Kids等，国内服饰企业如森马服饰、江南布衣等以及体育运动品牌特步、李宁等的竞争。

招股书显示，报告期内衣拉拉存货账面净额分别为2.08亿元、1.88亿元、2.10亿元和3.09亿元，占公司总资产的比例分别为39.32%、38.22%、25.31%和35.16%，存货余额中主要为库存商品。

同时，衣拉拉的存货周转率也从2018年的2.50次下降到2021年6月的0.65次，低于行业平均水平。

可以结合来看的是，衣拉拉作为品牌商，并不直接生产成衣，所以公司的产量以入库量标示。

衣拉拉的整体产销率仅有2019年表现比较亮眼，达到105.11%。2021年上半年，公司整体产销率跌破90%，再次回到2018年80%~90%区间的水平。其中主力产品“婴童MINI服”的销售更是从峰值的1100.28万件下降到2020年的971.79万件。2018年至2021年6月，婴童MINI服的单价分别为35.68元/件、33.93元/件、34.53元/件及26.68元/件。

库存堆积压垮了“一代鞋王”达芙妮，也让七匹狼等服饰企业深受困扰，而选择降价折扣或者清仓处理，又会压缩利润空间，损害品牌形象。如何处理库存问题，或关系到衣拉拉未来能走多远。