11月20日至22日，海通证券召开2025年度投资策略报告会，总经理李军出席会议并致辞

李军指出，党的二十届三中全会为中国全面建成社会主义现代化强国、实现第二个百年奋斗目标指明了方向。近期，国内宏观政策转向基调已经明确，政策组合拳齐出，提振市场信心，9月底以来A股市场上涨行情可观，后续基本面改善可能将驱动市场更加稳健地上行。今年以来，中国经济运行总体平稳、稳中有进，虽存些许扰动因素，但随着稳增长、扩内需政策逐步落地，全年经济社会发展目标任务有望顺利实现。

李军表示，今年4月12日新“国九条”配合后续证监会多条政策举措，形成资本市场“1+N”政策体系，明确了证券基金机构的规范健康发展，而证券公司在进一步全面深化资本市场改革中将扮演更加重要作用。作为金融国企，海通证券始终胸怀“国之大者”，践行使命担当，通过“投、融、保、研”及财富管理协同联动，做好金融“五篇大文章”，在融入国家战略、服务实体经济、助力科技创新、践行社会责任等方面取得了积极成果。

李军强调，展望未来，我们对中国的发展充满信心，但内外部环境仍然充满挑战。面对复杂的内外部环境，我们更要坚定全面深化改革的信心，以高质量发展推进中国式现代化步伐。未来，海通证券将继续增强金融报国情怀和政治担当，坚守服务实体的初心，既要围绕国家战略性新兴产业，积极参与构建全周期、多元化、接力式金融服务体系，也要持续加快提升投行、投资、投研等方面专业能力，培育核心竞争力，发挥证券公司功能性作用。

风渐起，心动到幡动——中国经济和资本市场展望

从近期股市的变化探究背后的经济和政策演变，自今年9月24日以来的行情类似1999年5月19日的行情，均是政策利好下市场突然放量大涨。这次经济和股市的困境类似1998-2000年，即面临通缩压力。借鉴当时的应对思路，先通过资产重估修复资产负债表，再通过积极财政恢复内需，最终实现基本面改善，走出困境，1999年5月19日的行情最终升级演绎为牛市。

对比1998-2000年，同样是新旧动能转换期，这次基本面企稳回升需要更大努力，当前以地产链为代表的老经济占比大，而新经济还未成长到足够大。未来走出通缩困境的路径是稳资产、扩内需、促转型。政策暖风已经渐起：一是财政发力扭转通缩，财政可加码潜力有5万亿元，可发力的方向包括房地产收储、设备更新、促消费；二是深化改革提振信心，党的二十届三中全会后相关改革政策逐渐落地，搞活民营经济是关键，既利于稳增长又利于促转型；三是坚定开放内外联动，中国出口出现新增长点，东盟和中东对中国中高端制造业需求多。

股市层面，长期视角看股市的回报率高于债市和黄金，对比过去34年股市周期，2019年以来的这轮牛熊持续时间已较长，今年9月24日以来的行情可能是新一轮牛熊周期的开始。借鉴1999年5月19日的行情，行情初期政策面好转，但基本面还较弱，心动阶段难免有波动。随着政策持续发力，基本面终将改善，行情会步入幡动阶段。每一轮行情都会有主线，未来行情主线可能是高质量发展的新动能，即新质生产力，如科技创新领域的AI应用、产业升级的中高端制造。

自胜者强——2025年海通宏观展望

展望2025年，宏观环境复杂多变，尤其外部不确定因素较大。面对压力，预计国内政策会继续迎难而上，积极发力，正所谓“胜人者有力，自胜者强”。

政策：“变”与“不变”。政策端最重要的变化，是提到“正视困难，坚定信心”。高质量的发展框架不会改变，预计2025年宏观政策会积极发力，但不会大水漫灌式的强刺激。预计货币政策仍会渐进式调整，财政政策在化债、防风险的同时，会适度提高财政赤字稳定经济。除了需求侧的政策，供给侧也有望进一步改革，尤其是针对产能利用率偏低、持续亏损的行业。

经济：何时见底回升？海通证券预计，2025年中国GDP增长目标有望定在5%左右。中国中长期经济有很大潜力，但短期需要提振需求。当前消费增速仍待提振，改善居民收入和预期同等重要。房地产仍有压力，但积极政策支持下销售和投资可能逐步探底回升。在抢出口和转口贸易支撑下，预计出口对全年经济仍有一定支撑，但支撑可能减弱。关注经济波动，仍需关注融资指标改善情况。

资产：关注哪些机会？特朗普政策一旦落地，美债利率可能有进一步上行压力，美股波动也可能加大。从相对经济变化看，美元指数仍然偏强，欧元、日元等货币偏弱。全球百年变局继续演绎，中长期建议关注黄金和类货币资产。随着中国政策暖风持续，建议关注权益资产结构机会，同时债券和类债券资产的机会值得继续关注。

鲲鹏击浪从兹始——2025年A股市场展望

政策先行，情绪修复。自今年9月24日以来，宏观政策基调已明显转向，政策组合拳涵盖财政、货币、地产、内需、资本市场等多个维度，聚焦于修复居民资产负债表，直击当前市场关注点。年初以来积极变化可能还在酝酿，新“国九条”等一系列聚焦资本市场改革的政策体系就已陆续出台，聚焦资本市场改革的中长期改革规划就已逐步确立。积极政策提振下市场情绪明显修复，但中长期视角下仍有提振空间。

资金改善，盈利回升。在政策持续发力的背景下，资金面和基本面可能将迎来积极变化。从资金面看，2025年A股资金面有望进一步改善，增量可能源于居民及长线机构配置力量壮大，中国的基金及保险等机构力量在权益市场仍有较大的发展空间，目前政策端正加大支持力度支持机构入市。从基本面看，历史经验表明基本面修复往往滞后于政策底出现，国内经济已经边际回暖，随着货币和财政政策持续发力，内需有望持续提振，预计经济和盈利有望继续改善。

重视科技，兼顾红利。展望2025年，市场中期主线将逐渐明晰，基本面更优的科技制造和中高端制造可能成为明年股市的行业主线。科技制造角度，当前中国已经进入经济转型升级、动能转换的关键阶段，科技产业正处在新一轮向上大周期中，因此2025年科技板块基本面可能更优。中高端制造角度，家电、汽车、机械等中高端制造供给占优、外需有韧性，未来景气度有望延续。此外，政策强化分红监管，低利率环境下高性价比的高股息板块可能存在绝对收益。

会议首日邀请到多位重磅嘉宾，中国金融四十人研究院执行院长郭凯，北京大学博雅特聘教授、集成电路学院院长蔡一茂，一村资本合伙人杨赤忠，上海国有资本运营研究院院长罗新宇，中指控股CEO兼总裁、中指研究院常务副院长黄瑜，复旦大学美国研究中心教授、复旦大学南亚研究中心主任、上海市国际关系学会副秘书长张家栋，分别以“峰回路转，云开月明”“AI时代的存储器与存内技术发展”“已知与未知——政策与市场的共识与分歧”“向新质生产力组织商转型”“政策力促止跌回稳，2025年房地产能否走出行业低谷”“中美关系和国际政治环境”为题发表主旨演讲。

此次会议为期三天，邀请多位资深学者、企业高管与行业专家，超600家上市公司参加交流，首日到场参会人数超2000人。会议除主会场外另设八个分会场，涵盖政策与市场、并购重组、产业转型、国企改革、资产管理、全球配置、大周期、智能制造、新消费等研究主题，境内外研究团队汇聚一堂，直击市场热点，挖掘全球化视角下各类资产的投资机遇。此外，会议还组织千余场小范围交流，为专业投资机构和全球市场客户提供对话融通共识、碰撞思想火花的沟通平台。

自2024年以来，海通证券研究所致力于构建“投研、产研、政研”综合研究业务体系，持续深化研究的“链条化、国际化、立体化”，以高质量研究支持资本市场高质量发展。当前海通研究已实现境内、境外研究和销售体系一体化，为投资者提供一站式、多元化的全球视野。